06 agosto 2026
Sullo yen meglio adottare posizioni lunghe
Dalla caduta verso valori minimi da quattro decadi a fine luglio, lo yen giapponese ha generato una considerevole attenzione; ciò ha portato un intervento delle autorità lo scorso 31 luglio, congiunto con gli Usa. L&G analizza come si colloca la valuta rispetto ai fondamentali economici del Paese
Nel mese di luglio, lo yen giapponese ha subito una forte perdita del suo valore, scendendo a livelli così bassi che non si osservavano da circa 40 anni. Ciò dovrebbe spingere gli investitori a farsi delle domande: lo yen è sottostimato? Se sì, quanto? Nello stesso arco temporale i fondamentali economici sono cambiati? E in che direzione?
Lo scorso 28 luglio, il rapporto tra la valuta giapponese e il dollaro è arrivato a 164:1, un valore che non si registrava dal 1986 (vedi grafico 1); tuttavia, una buona parte di questo deprezzamento potrebbe non essere frutto di una debolezza della moneta asiatica, ma di un rafforzamento del biglietto verde.
Per verificarlo si può fare un confronto non più bilaterale con il solo Usd, ma con un paniere di valute dei principali partner commerciali di Tokyo. Prendendo in esame questo secondo confronto si osserva che lo yen è a un minimo trentennale.
Ma esaminare valori nominali sul lungo periodo non è un’operazione particolarmente significativa. Pertanto, è più utile rivedere il tasso di cambio con i partner commerciali in base al differenziale di inflazione. Infatti, il principio alla base è che i tassi di cambio compensano i differenziali di inflazione per mantenere la competitività di un Paese sui mercati internazionali. Tale tasso di cambio effettivo reale si attesta al livello più basso dal 1964.
Grafico 1: Yen giapponese vs Usd, tassi reali e nominali
Fonti: Bloomberg, JP Morgan, Bank of International Settlement, al 3 agosto 2026.
A questo punto, molti processi valutativi si fermano, confrontano il tasso di cambio reale con una media storica e la differenza che ne risulta è il disallineamento. Tuttavia, un approccio simile ha senso quando chi scambia con il paese preso in esame presenta un livello di sviluppo simile, cosa che con il Giappone non accade.
Inoltre, c’è anche un secondo fattore che rende questo metodo poco adatto al caso: il cambio giapponese negli ultimi 60 anni non ha mai mostrato di tendere verso un valore medio dopo uno scostamento, e questo significa che la valutazione dello yen è fortemente soggetta al periodo in cui si colloca e che può cambiare nel tempo. Questo perché l’andamento dei prezzi dei beni dipende fortemente dalla produttività di un sistema economico: quando un Paese registra rapidi incrementi di produttività, i suoi prezzi crescono più velocemente di quelli dei suoi partner commerciali, in altre parole, il tasso di cambio reale effettivo del Paese si apprezza e i suoi cittadini acquisiscono maggiore potere d'acquisto internazionale.
Questa dinamica ha caratterizzato il Giappone tra il 1965 e il 1995, per poi invertirsi nei decenni successivi. Questo perché nei primi 30 anni successivi al secondo conflitto mondiale, il Paese del Sol Levante si riprese commerciando principalmente con le economie mature dell'Europa occidentale e degli Stati Uniti. Nei 30 anni successivi, invece, ha dovuto confrontarsi con le pesanti ripercussioni del crollo del mercato immobiliare, commerciando soprattutto con le economie emergenti di Taiwan, Corea e Cina (vedi grafico 2).
Grafico 2: Giappone, i driver di lungo termine del tasso di cambio
Fonti: Bloomberg, IMF, World Bank, al 3 agosto 2026.
Nello specifico, la fase di deprezzamento del tasso di cambio reale del Giappone si è articolata in due momenti distinti. Dal 1995 al 2020, la deflazione giapponese ha svolto il ruolo principale e il tasso di cambio nominale è rimasto sostanzialmente stabile (vedi grafico 1), mentre, a partire dal 2020, l'inflazione giapponese si è allineata a quella dei partner commerciali, anche a causa della deflazione cinese, portando il tasso di cambio nominale a deprezzarsi fino a livelli che non si registravano dagli anni Ottanta.
Adesso, con un quadro storico ed economico solido e ben definito è possibile valutare lo yen. Effettuando una regressione del tasso di cambio reale effettivo rispetto al Pil pro capite relativo, utilizzando un panel di 58 Paesi su un arco temporale di 25 anni e concludendo l'analisi nel 2014 per evitare l'overfitting, si può ottenere il fair value della moneta e, soprattutto, si osserva che il valore dello yen oggi è inferiore all’equilibrio del 37% (vedi grafico 3).
Grafico 3: Giappone, il tasso di cambio reale effettivo
Fonti: Bloomberg, IMF, World Bank, al 3 agosto 2026.
È ovviamente possibile che fattori non inclusi nel modello, quali, ad esempio, il debito pubblico o i bassi tassi d’interesse, giustifichino l'attuale quotazione della valuta, ma come L&G riteniamo che tali evidenze confermino chiaramente la sottovalutazione dello yen. Per questo, come asset manager attualmente deteniamo una posizione "long" su questa moneta, anche in virtù delle valutazioni di mercato.
(Analisi a cura di Erik Lueth, Emerging Market Economist di L&G)
Lo scorso 28 luglio, il rapporto tra la valuta giapponese e il dollaro è arrivato a 164:1, un valore che non si registrava dal 1986 (vedi grafico 1); tuttavia, una buona parte di questo deprezzamento potrebbe non essere frutto di una debolezza della moneta asiatica, ma di un rafforzamento del biglietto verde.
Per verificarlo si può fare un confronto non più bilaterale con il solo Usd, ma con un paniere di valute dei principali partner commerciali di Tokyo. Prendendo in esame questo secondo confronto si osserva che lo yen è a un minimo trentennale.
Ma esaminare valori nominali sul lungo periodo non è un’operazione particolarmente significativa. Pertanto, è più utile rivedere il tasso di cambio con i partner commerciali in base al differenziale di inflazione. Infatti, il principio alla base è che i tassi di cambio compensano i differenziali di inflazione per mantenere la competitività di un Paese sui mercati internazionali. Tale tasso di cambio effettivo reale si attesta al livello più basso dal 1964.
Grafico 1: Yen giapponese vs Usd, tassi reali e nominali
Fonti: Bloomberg, JP Morgan, Bank of International Settlement, al 3 agosto 2026.
A questo punto, molti processi valutativi si fermano, confrontano il tasso di cambio reale con una media storica e la differenza che ne risulta è il disallineamento. Tuttavia, un approccio simile ha senso quando chi scambia con il paese preso in esame presenta un livello di sviluppo simile, cosa che con il Giappone non accade.
Inoltre, c’è anche un secondo fattore che rende questo metodo poco adatto al caso: il cambio giapponese negli ultimi 60 anni non ha mai mostrato di tendere verso un valore medio dopo uno scostamento, e questo significa che la valutazione dello yen è fortemente soggetta al periodo in cui si colloca e che può cambiare nel tempo. Questo perché l’andamento dei prezzi dei beni dipende fortemente dalla produttività di un sistema economico: quando un Paese registra rapidi incrementi di produttività, i suoi prezzi crescono più velocemente di quelli dei suoi partner commerciali, in altre parole, il tasso di cambio reale effettivo del Paese si apprezza e i suoi cittadini acquisiscono maggiore potere d'acquisto internazionale.
Questa dinamica ha caratterizzato il Giappone tra il 1965 e il 1995, per poi invertirsi nei decenni successivi. Questo perché nei primi 30 anni successivi al secondo conflitto mondiale, il Paese del Sol Levante si riprese commerciando principalmente con le economie mature dell'Europa occidentale e degli Stati Uniti. Nei 30 anni successivi, invece, ha dovuto confrontarsi con le pesanti ripercussioni del crollo del mercato immobiliare, commerciando soprattutto con le economie emergenti di Taiwan, Corea e Cina (vedi grafico 2).
Grafico 2: Giappone, i driver di lungo termine del tasso di cambio
Fonti: Bloomberg, IMF, World Bank, al 3 agosto 2026.
Nello specifico, la fase di deprezzamento del tasso di cambio reale del Giappone si è articolata in due momenti distinti. Dal 1995 al 2020, la deflazione giapponese ha svolto il ruolo principale e il tasso di cambio nominale è rimasto sostanzialmente stabile (vedi grafico 1), mentre, a partire dal 2020, l'inflazione giapponese si è allineata a quella dei partner commerciali, anche a causa della deflazione cinese, portando il tasso di cambio nominale a deprezzarsi fino a livelli che non si registravano dagli anni Ottanta.
Adesso, con un quadro storico ed economico solido e ben definito è possibile valutare lo yen. Effettuando una regressione del tasso di cambio reale effettivo rispetto al Pil pro capite relativo, utilizzando un panel di 58 Paesi su un arco temporale di 25 anni e concludendo l'analisi nel 2014 per evitare l'overfitting, si può ottenere il fair value della moneta e, soprattutto, si osserva che il valore dello yen oggi è inferiore all’equilibrio del 37% (vedi grafico 3).
Grafico 3: Giappone, il tasso di cambio reale effettivo
Fonti: Bloomberg, IMF, World Bank, al 3 agosto 2026.
È ovviamente possibile che fattori non inclusi nel modello, quali, ad esempio, il debito pubblico o i bassi tassi d’interesse, giustifichino l'attuale quotazione della valuta, ma come L&G riteniamo che tali evidenze confermino chiaramente la sottovalutazione dello yen. Per questo, come asset manager attualmente deteniamo una posizione "long" su questa moneta, anche in virtù delle valutazioni di mercato.
(Analisi a cura di Erik Lueth, Emerging Market Economist di L&G)