Parlando dei mercati del credito, c'è stato qualche cambiamento dall'inizio del conflitto in Medio Oriente? La risposta è: molto meno di quanto ci si potrebbe aspettare. Gli spread inizialmente si sono ampliati, ma ora si attestano a uno o due punti base dai livelli di inizio anno. Né il conflitto né i timori relativi al private credit e alle disruption legate all'intelligenza artificiale hanno dato luogo a un evento di più ampia portata sul mercato del credito.
Gli investitori continuano a ritenere che gli effetti economici del conflitto saranno relativamente contenuti e transitori, e persiste la convinzione che i policymaker interverranno qualora i mercati dovessero entrare in una fase di turbolenza. Ancora più importante per il mercato del credito, l'aumento dei prezzi dell'energia e i timori d’inflazione hanno spinto al rialzo i rendimenti dei titoli di Stato. Ciò ha fatto salire i rendimenti “all in” del credito e stimolato la domanda, contribuendo a mantenere gli spread notevolmente stabili.

Gli spread del segmento Investment grade europeo hanno tenuto molto bene e ora, a livello di indice, sono leggermente più contenuti rispetto ai loro equivalenti statunitensi. Tuttavia, continuiamo a riscontrare una maggiore vulnerabilità a livello dei fondamentali in Europa, in particolare tra gli emittenti ciclici e sensibili al settore energetico. I prezzi del gas in Europa hanno raggiunto il livello più alto dall'inizio del conflitto, sebbene rimangano al di sotto dei picchi del 2022.
A livello di portafoglio, ciò ci ha portato a ridistribuire parte del rischio dai settori europei più esposti verso emittenti statunitensi. Si tratta di una situazione diversa rispetto allo scorso anno, quando l'Europa offriva ancora un chiaro sconto in termini di valutazioni dopo la forte sottoperformance registrata nel 2022. Gran parte di questo processo di convergenza si è ormai compiuto.

Gli investimenti legati all'IA e un'ondata di nuove emissioni obbligazionarie: cosa significa per gli investitori nel credito
Questa è la grande notizia dell'anno nel settore del credito. All'inizio del 2026, l'offerta prevista da parte degli hyperscaler sembrava gestibile. Da allora, le previsioni relative alle spese in conto capitale hanno continuato ad aumentare, nuovi emittenti sono entrati nel mercato e alcune società tecnologiche con ingenti liquidità hanno emesso un volume di debito ben superiore a quanto previsto dagli investitori.
Poiché la spesa in conto capitale sta superando sempre più il flusso di cassa operativo, è probabile che i mercati obbligazionari finanzino gran parte del fabbisogno. Nei prossimi 18 mesi o due anni sarà necessario assorbire un volume consistente di nuove emissioni. Abbiamo già osservato segnali che indicano una crescente cautela da parte del mercato statunitense; pertanto, gli emittenti potrebbero orientarsi sempre più verso scadenze più brevi e/o mercati denominati in valuta diversa dal dollaro.

Finora il repricing è rimasto circoscritto al settore tecnologico, senza coinvolgere l'intero mercato, e alcune operazioni recenti hanno incontrato difficoltà dopo l'emissione. Non riteniamo che questo sia un mercato in cui sia opportuno mantenere semplicemente una posizione strutturalmente lunga a questi emittenti. Le nuove emissioni possono offrire condizioni interessanti, ma quando gli spread salgono, siamo pronti a ridurre l'esposizione e ad attendere la prossima opportunità. In termini percentuali, manteniamo una posizione di leggero sottopeso sul settore, sebbene la nostra esposizione al rischio di spread sia più vicina alla neutralità, poiché deteniamo obbligazioni selezionate con scadenze più lunghe, dove le curve sono particolarmente ripide.

Un contesto più favorevole alla gestione attiva?
Gli ultimi due anni sono stati meno favorevoli per gli investitori che adottano un approccio attivo al mercato del credito, con spread ridotti, bassa volatilità e una differenziazione relativamente limitata tra settori e rating. Ora intravediamo motivi concreti per cui questa situazione potrebbe cambiare. L'intensa attività di emissione nel settore tecnologico sta creando una maggiore dispersione, mentre le nuove strutture dei data center richiedono un'analisi molto più approfondita.
Esiste inoltre un importante effetto di concentrazione degli indici. Gli investitori passivi finiranno quindi automaticamente per allocare una quota maggiore alle società man mano che queste aumentano il proprio indebitamento, indipendentemente dal fatto che tale indebitamento offra un valore interessante. I gestori attivi possono invece adottare un approccio più selettivo, valutando ogni singola struttura e le condizioni delle nuove emissioni e riducendo l'esposizione dopo un rally, evitando al contempo gli emittenti il cui rischio non sia adeguatamente prezzato.

Le joint venture nel settore dei data center hanno di fatto creato un nuovo segmento del mercato del credito e l'analisi è più vicina alla finanza di progetto che al credito corporate convenzionale. Spesso si concedono prestiti a una società veicolo (SPV) garantita da un asset fisico e da un contratto di locazione; pertanto, l'attenzione si sposta sulla copertura del servizio del debito, sull'ammortamento, sui termini del contratto di locazione, sui covenant e sulle tutele disponibili in caso di recesso anticipato del locatario. Le strutture e le performance di queste operazioni hanno registrato notevoli variazioni. Tale dispersione è importante: premia un'analisi strutturale dettagliata piuttosto che un'allocazione settoriale generica.

Opportunità a livello di settore
Le banche continuano a risultare interessanti poiché i fondamentali sono solidi e le valutazioni sono ancora vantaggiose rispetto a quelle dei titoli non finanziari. Tuttavia, le opportunità si sono spostate. Il debito bancario subordinato è diventato costoso, pertanto ci siamo orientati verso livelli più elevati della struttura del capitale, privilegiando i titoli senior, e ci siamo concentrati maggiormente sulle grandi banche di importanza sistemica.
Il settore tecnologico continuerà a essere il tema principale. Manteniamo un'esposizione in questo settore, ma la gestiamo attivamente e non prevediamo un rialzo sostenuto finché le previsioni sugli investimenti in conto capitale non si stabilizzeranno e gli investitori non vedranno un punto di svolta nell'offerta e una maggiore chiarezza sui rendimenti degli investimenti.

Come l'IA sta cambiando i processi d’investimento
L'IA è in grado di estrarre i fatti e i dati di base relativi a emittenti poco conosciuti in modo molto più rapido, aiutando gli analisti a coprire un numero maggiore di emittenti e riducendo i colli di bottiglia nell'analisi dei nuovi emittenti. Si è rivelata particolarmente utile nelle complesse operazioni relative ai data center, in cui la documentazione può essere molto voluminosa.
La maggior parte degli investitori ha accesso a tecnologie e dati simili; la differenza sta nel modo in cui i risultati vengono interpretati, messi in discussione e integrati con l'esperienza degli analisti. I nostri analisti continuano a formulare le proprie valutazioni sul merito di credito, a dialogare con i team dirigenziali e le agenzie di rating e a lavorare a stretto contatto con i gestori di portafoglio per giungere a una decisione d’investimento. L'intelligenza artificiale conferisce a un ampio team globale di ricerca una velocità e un'ampiezza ancora maggiori, mentre gli analisti senior forniscono il contesto, la capacità di giudizio e il senso di responsabilità che la tecnologia, da sola, non può garantire.
(Analisi a cura di Matthew Jackson, Portfolio Manager di Robeco)